造紙印刷包裝：如何看待2019年紙漿價格走勢以及新格局下的投資邏輯
投資要點研究意義：自2017年8月起，全球木漿價格大幅攀升，截至年底，針葉漿、闊葉漿價格分別上漲37%、32%。2018年，全球木漿市場價格持續(xù)高位運行，近期又因美元走強價格繼續(xù)攀升。木漿的價格走勢對造紙行業(yè)至關(guān)重要。一方面，上半年文化紙受木漿高位運行的支撐價格堅挺；另一方面，生活用紙領(lǐng)域則因?qū)笫心緷{供給緊平衡的判斷，市場下調(diào)了對生活用紙企業(yè)盈利能力的預期。漿價未來的走勢對造紙行業(yè)的投資邏輯有明顯意義。
漿價上漲動能是什么：盡管2017-2018年是全球木漿市場新增產(chǎn)能大年，中國市場的旺盛需求卻消化了絕大部分新增產(chǎn)能，為漿價上漲提供了基本面支持。2010年以后我國木漿市場消耗量增長由驅(qū)動因素不同分為三個階段：1）2010-2011年間紙種需求增長為木漿消耗的主要動能，其中2011年白卡紙和銅版紙需求端增速均為近年峰值，帶動下游需求繁榮，并成為這一階段木漿消耗增量的核心動力。2）2012-2016年間木漿市場消耗動能轉(zhuǎn)向非木漿減量，期間恰逢“十二五”期間供給側(cè)改革的逐步推行，蘆葦漿、蔗渣漿、竹漿、稻草漿等摻雜減少導致木漿轉(zhuǎn)化需求旺盛，貢獻了這一階段木漿的核心需求增量。2011-2016年，我國非木漿消耗量由1240萬噸快速降至591萬噸，年均減量129萬噸。3）2017年，由于造紙行業(yè)的繁榮，成品紙市場價格走高，疊加中小產(chǎn)能加速出清提高了紙企對產(chǎn)品品質(zhì)的關(guān)注，2017年我國木漿市場需求增量轉(zhuǎn)變?yōu)閲嵓垵{耗量驅(qū)動型。但進入當前上述三大動能均逐步減弱。
怎樣看待后市走勢：從1-7月全球和木漿出貨增速看，數(shù)據(jù)均為2015年以來最低值。且國內(nèi)港口庫存處于高位。當前漿價未跌核心原因在于國外市場基本面堅挺且價格反向傳導存在時滯。但我們認為，今年國內(nèi)造紙行業(yè)景氣下滑，企業(yè)噸盈水平難以實現(xiàn)V型反轉(zhuǎn)，將導致行業(yè)開工率下滑，中長線看產(chǎn)量下行將導致對木漿需求減弱，上游制漿企業(yè)庫存抬升將被迫降低出貨價格，漿價高位格局難以維系。預計2019年漿價可能見頂回調(diào)。
新格局下的投資邏輯：文化紙和生活用紙龍頭毛利率存在反向關(guān)系，若漿價下跌，生活用紙行業(yè)成本壓力有望釋放。結(jié)合我們對2019年木漿市場價格見頂回調(diào)的判斷，我們認為，投資邏輯因偏向關(guān)注生活用紙行業(yè)。推薦A股生活用紙龍頭【中順潔柔(002511)、股吧】，建議關(guān)注港股生活用紙龍頭恒安國際，維達國際。
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